據(jù)油價(jià)網(wǎng)5月16日報(bào)道，去年，隨著石油和天然氣價(jià)格觸及多年高點(diǎn)，通常鎖定價(jià)格的生產(chǎn)商傾向于只進(jìn)行少量對沖，或者根本不進(jìn)行對沖。

隨著油價(jià)跌至每桶70美元，生產(chǎn)商仍沒有表現(xiàn)出增加對沖活動(dòng)的興趣。

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與此同時(shí)，對沖比率仍然很低，2023年的數(shù)據(jù)為21.2%，而2024年的產(chǎn)出比率僅為5.2%。

對沖是一種流行的交易策略，石油和天然氣生產(chǎn)商、航空公司和其他能源大宗商品的大量消費(fèi)者經(jīng)常使用這種策略來保護(hù)自己免受市場波動(dòng)的影響。在原油價(jià)格下跌期間，如果石油生產(chǎn)商認(rèn)為未來油價(jià)可能會(huì)進(jìn)一步下跌，他們通常會(huì)使用空頭對沖來鎖定油價(jià)。

去年，隨著石油和天然氣價(jià)格觸及多年高點(diǎn)，通常鎖定價(jià)格的生產(chǎn)商傾向于只進(jìn)行少量對沖，或者根本不進(jìn)行對沖，以避免在原油繼續(xù)飆升的情況下留下資金。

但自2022年年中見頂以來，油氣價(jià)格已大幅回落，這使得生產(chǎn)商在高度波動(dòng)的能源市場中面臨的對沖風(fēng)險(xiǎn)微乎其微。

去年11月，渣打銀行報(bào)告稱，美國石油對沖頭寸不到2020年第一季度峰值5.63億美元的五分之一。如今，大宗商品交易商提供了最新消息，稱盡管油價(jià)劇烈波動(dòng)，但生產(chǎn)商對這類保險(xiǎn)的興趣仍然不大。渣打銀行透露，在過去的三個(gè)月里，美國生產(chǎn)商的石油套期保值并未出現(xiàn)明顯反彈，5月初的套期保值規(guī)模為3.63億桶，僅比2月份的估計(jì)高出1.5%，是其小組調(diào)查30個(gè)季度以來的最低水平。

與此同時(shí)，對沖比率仍然很低，2023年的數(shù)據(jù)為21.2%，而2024年的產(chǎn)出比率僅為5.2%。天然氣生產(chǎn)商更加謹(jǐn)慎，2023年天然氣產(chǎn)量的當(dāng)量比率為43.2%，2024年為22.5%，考慮到天然氣價(jià)格的大幅下跌，這完全可以理解。專家報(bào)告稱，生產(chǎn)商持有的2023年購買看跌期權(quán)的分布幾乎完全集中在68～72美元/桶關(guān)鍵區(qū)間的中間，這表明伽馬對沖效應(yīng)可能會(huì)加劇下一個(gè)高于或低于該區(qū)間的重大變動(dòng)。

大約一個(gè)月前，渣打銀行報(bào)告稱，石油市場的極端波動(dòng)是由于伽馬對沖效應(yīng)造成的，當(dāng)油價(jià)跌破石油生產(chǎn)商看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格而波動(dòng)性增加時(shí)，銀行出售石油來管理自己的期權(quán)。由于生產(chǎn)者看跌期權(quán)的主要價(jià)差目前占據(jù)了一個(gè)狹窄的價(jià)格區(qū)間，因此負(fù)面的價(jià)格效應(yīng)已經(jīng)加劇。雖然伽馬套期保值效應(yīng)不會(huì)引發(fā)最初的價(jià)格下跌，但它們會(huì)導(dǎo)致短期價(jià)格下跌，并因相關(guān)不太堅(jiān)定投機(jī)性多頭的平倉而進(jìn)一步放大。

最好的對沖：強(qiáng)勁的資產(chǎn)負(fù)債表

受多年來最佳財(cái)務(wù)表現(xiàn)的鼓舞，石油業(yè)高管們押注油氣價(jià)格將保持高位，對沖活動(dòng)減少反映了這種樂觀情緒。

豐業(yè)銀行(Scotiabank)分析師Paul Cheng告訴彭博社(Bloomberg)，對油氣公司來說，最好的對沖手段是擁有強(qiáng)勁的資產(chǎn)負(fù)債表。

“管理團(tuán)隊(duì)有更多唯恐錯(cuò)過的情緒，因此在失控的市場中進(jìn)行對沖。隨著價(jià)格的上漲和公司的財(cái)務(wù)狀況比以往任何時(shí)候都要好，許多鉆井公司都選擇退出他們通常的對沖活動(dòng)。”Cheng告訴彭博社。

同樣，加拿大皇家銀行資本市場分析師Michael Tran告訴彭博社：“加強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，減少債務(wù)負(fù)擔(dān)以及多年來最具建設(shè)性的市場前景削弱了生產(chǎn)商的對沖計(jì)劃?！?/p>

一些大型石油公司非常確信高油價(jià)會(huì)持續(xù)下去，以至于它們完全放棄了對沖措施。

與此同時(shí)，二疊紀(jì)盆地最大的石油生產(chǎn)商先鋒自然資源公司為了抓住價(jià)格上漲的機(jī)會(huì)，關(guān)閉了幾乎所有2022年的對沖，而頁巖油生產(chǎn)商Antero資源公司透露，這是該公司歷史上“對沖最少”的一次。與此同時(shí)，德文能源Devon Energy Corp只有約20%的對沖，遠(yuǎn)低于該公司通常的約50%。

有趣的是，一些石油公司正受到想要擴(kuò)大大宗商品風(fēng)險(xiǎn)敞口（大宗商品價(jià)格變動(dòng)的可能性以及由此帶來的損失的部分）投資者的慫恿。

“這是我們投資者的強(qiáng)烈要求”，當(dāng)被問及減少對沖的決定時(shí)，Devon首席執(zhí)行官Rick Muncrief對彭博新聞社表示，“我們的資產(chǎn)負(fù)債表比以往任何時(shí)候都要強(qiáng)勁，而且我們有越來越多的投資者希望接觸大宗商品價(jià)格”。

但專家們現(xiàn)在表示，目前不對沖未來產(chǎn)量的趨勢可能會(huì)對遠(yuǎn)期價(jià)格曲線的波動(dòng)產(chǎn)生重大影響——這是一種好的影響。

這是因?yàn)樵谖磥?2至18個(gè)月的期貨合約中，能源生產(chǎn)商是天然的賣家。如果沒有它們，隨后幾個(gè)月的交易流動(dòng)性和空頭支票就會(huì)減少，從而導(dǎo)致波動(dòng)性加大，甚至可能出現(xiàn)更大幅度的反彈。反過來，未來更高的油價(jià)可能會(huì)鼓勵(lì)生產(chǎn)商在鉆井項(xiàng)目上投入更多資金，這一趨勢在很大程度上由于清潔能源轉(zhuǎn)型而大大放緩。

一把雙刃劍

除了避免把錢留在桌面上，生產(chǎn)商減少對沖還有一個(gè)很好的原因——避免潛在的巨額損失。

套期保值一般是為了防止價(jià)格突然暴跌。許多生產(chǎn)商通過賣出高于市場的看漲期權(quán)來進(jìn)行對沖，這是一種深受美國頁巖油生產(chǎn)商喜愛的對沖策略：三相領(lǐng)式期權(quán)(Three-Way Collars)。只要價(jià)格保持區(qū)間波動(dòng)，這些期權(quán)往往是對沖價(jià)格波動(dòng)的一種相對廉價(jià)方式。事實(shí)上，三相領(lǐng)式期權(quán)(Three-Way Collars)基本上是沒有成本的。

從理論上講，對沖可以讓石油生產(chǎn)商鎖定一個(gè)特定的價(jià)格。最簡單的方法是使用看跌期權(quán)購買價(jià)格的下限，然后通過使用看漲期權(quán)出售上限來抵消該成本。為了進(jìn)一步削減成本，生產(chǎn)商可以出售通常被稱為底價(jià)的期權(quán)，這實(shí)際上是一種比當(dāng)前油價(jià)低得多的看跌期權(quán)。這就是三相領(lǐng)式期權(quán)策略。

當(dāng)油價(jià)橫盤波動(dòng)時(shí)，三相領(lǐng)式期權(quán)(Three-Way Collars)往往效果良好；然而，當(dāng)價(jià)格下跌太多時(shí)，它們可能會(huì)讓交易員暴露在風(fēng)險(xiǎn)之下。事實(shí)上，這一策略在2014年的上一次石油危機(jī)中失寵，當(dāng)時(shí)油價(jià)跌得太低，頁巖油生產(chǎn)商損失慘重。

但退出對沖頭寸也可能代價(jià)高昂。

事實(shí)上，美國頁巖油生產(chǎn)商在2022年遭受了數(shù)百億美元的對沖損失，EOG資源公司在一個(gè)季度內(nèi)損失了28億美元，而赫斯公司和先鋒公司分別支付了3.25億美元退出對沖頭寸。

對沖活動(dòng)的大幅減少是否會(huì)反過來影響美國生產(chǎn)商，仍有待觀察。

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