2022年，墨西哥已成為石油凈進(jìn)口國，宏偉發(fā)展目標(biāo)被行業(yè)高度壟斷體制無情地?fù)羲椋嗄陙韲H油市卻有一個(gè)關(guān)于墨西哥的神秘傳說。

作為拉丁美洲石油開發(fā)最早的國家之一和第二大石油生產(chǎn)國，與我們前一篇介紹的巴西對比，墨西哥石油行業(yè)是另一極端的典型代表，墨西哥國家石油公司在墨西哥石油行業(yè)中一家獨(dú)大。近年來，墨西哥政府一直努力試圖改革能源和石油行業(yè)，但收效甚微，石油產(chǎn)量不斷下跌，并在2022年成為石油的凈進(jìn)口國。

在國際石油市場上，近年來一直有一個(gè)神秘的傳說，即墨西哥政府直接出面參與國際石油市場的期貨對沖交易并且表現(xiàn)優(yōu)秀。在簡要介紹墨西哥石油行業(yè)基本情況，以及我們梳理的來源于媒體報(bào)道有關(guān)墨西哥石油期貨對沖交易活動(dòng)的主要內(nèi)容之后，本文主要的篇幅，就是翻譯組織了哈維爾·布拉斯為彭博社撰寫的一篇介紹墨西哥政府參與石油期貨對沖交易歷史的文章，這一篇文章詳細(xì)地介紹了這個(gè)被稱為華爾街最大秘密的石油交易活動(dòng)，讓我們看到高度僵化、壟斷的墨西哥石油行業(yè)的背后還有高度市場化的另一面，更有助于我們從另一層面去理解國際石油市場的神秘和復(fù)雜。

(資料圖片僅供參考)

墨西哥已成為石油凈進(jìn)口國

根據(jù)英國能源研究所2023年版《世界能源統(tǒng)計(jì)評(píng)論》的數(shù)據(jù)，2022年，墨西哥的石油產(chǎn)量為194.4萬桶/天，石油消費(fèi)量為209.8萬桶/天。這樣，自20世紀(jì)70年代中期之后以來首次，石油消費(fèi)量大于產(chǎn)量，墨西哥成為石油的凈進(jìn)口國。

墨西哥是拉丁美洲石油開發(fā)最早的國家之一，20世紀(jì)20年代初是僅次于美國的世界第二大石油生產(chǎn)國。1937年3月18日，墨西哥總統(tǒng)拉薩羅·卡德納斯宣布將石油業(yè)收歸國有，成立了墨西哥國家石油公司（Pemex），全面控制國內(nèi)的油氣生產(chǎn)、煉油化工及加油站等業(yè)務(wù)，從而使墨西哥成為世界石油開發(fā)史上第一個(gè)將石油資源收歸國有并獨(dú)立自主經(jīng)營的國家。墨西哥國家石油公司，發(fā)展成為世界第七大石油公司。能源產(chǎn)業(yè)收歸國有后，墨西哥政府的財(cái)政收入大幅度增加，加之一系列的經(jīng)濟(jì)改革，出現(xiàn)了持續(xù)30多年經(jīng)濟(jì)的快速增長，被后世稱之為“墨西哥奇跡”。

從20世紀(jì)90年代初開始至2008年，是墨西哥石油行業(yè)的黃金時(shí)代。1991年，墨西哥石油產(chǎn)量突破每天300萬桶，達(dá)到310萬桶/天，自此之后，石油產(chǎn)量不斷增加，2004年達(dá)到383萬桶/天，為歷史最高水平。此后，墨西哥的石油產(chǎn)量不斷下跌，2009年跌破每天300萬桶的水平，下降到297.8萬桶/天；2019年又跌破每天200萬桶，下降到192.1萬桶/天，2022年略有增長，為194.4萬桶。

墨西哥國家石油公司，在墨西哥石油行業(yè)中處于絕對的壟斷地位，占墨西哥石油產(chǎn)量90%以上。多年里，墨西哥國家石油公司一直扮演著雙重的角色，既是一家石油公司，又被墨西哥政府賦予行業(yè)的管理職能，是名副其實(shí)的政企合一企業(yè)。2013年12月，墨西哥開始了能源行業(yè)的市場化改革，修改了憲法等法律中的若干條款，改變了原有的油氣開采、生產(chǎn)模式，以及許可證、生產(chǎn)分成、利潤分成以及服務(wù)合同等，解除了墨西哥國家石油公司長達(dá)70多年的壟斷地位，允許國外資本、私人資本進(jìn)入能源行業(yè)。

洛佩斯·奧夫拉多爾于2018年底就任墨西哥總統(tǒng)后，2019年墨西哥宣布了油氣行業(yè)新的改革思路和目標(biāo)，計(jì)劃到2025年將原油產(chǎn)量恢復(fù)到240萬桶/日，即上一輪改革前的水平。但是，從實(shí)際的效果看，多年的改革收效甚微，墨西哥的石油產(chǎn)量不斷下降，墨西哥國家石油公司的債務(wù)不斷增加，已累計(jì)達(dá)1070億美元，是世界上負(fù)債最多的能源公司之一。

由于地理位置等多方面的原因，墨西哥與美國互為最大的能源貿(mào)易伙伴，墨西哥的原油大量出口美國，從美國進(jìn)口大量的成品油和天然氣。根據(jù)美國能源信息署的數(shù)據(jù)，2022年，墨西哥每天向美國出口53.6萬桶原油，從美國進(jìn)口170萬桶/天成品油和57億立方英尺/天的天然氣，兩國之間的能源貿(mào)易額高達(dá)819億美元，為歷史最高水平。

墨西哥石油期貨對沖交易的基本情況

根據(jù)媒體的有關(guān)報(bào)道，以下，為我們梳理的墨西哥政府參與國際石油市場期貨對沖交易活動(dòng)的主要內(nèi)容：

墨西哥政府參與的國際石油市場期貨對沖交易，有兩個(gè)需要特別關(guān)注的名詞：一是“莊園交易”（Hacienda Hedge），指的就是墨西哥政府參與的國際石油市場期貨對沖交易活動(dòng)，行業(yè)中已成為專有的名詞；二是“莊園里的男人”（the men from Hacienda），指的是墨西哥政府參與這一交易的具體工作人員，主要來自墨西哥財(cái)政部、央行等三家政府機(jī)構(gòu)和墨西哥國家石油公司，人數(shù)約為12人左右。

從交易開始的時(shí)間上看，墨西哥政府首次進(jìn)入市場，開展石油期貨對沖交易的是在1990年，當(dāng)時(shí)由于伊拉克入侵科威特，引發(fā)了國際石油價(jià)格的大幅度上漲。

從交易的時(shí)間段上看，一段為每年的5月至8月開展，也有極少數(shù)的是在1月和2月份開展交易的。

從數(shù)量上看，每一年度墨西哥期貨對沖的石油數(shù)量，為2億至3億桶，目前的最高記錄是2007年，賣出了4.35億桶。

從交易的金額看，年度墨西哥政府購買約10億美元左右的對沖。

對沖交易中，墨西哥政府選擇的是看跌的期權(quán)。例如，2018年，墨西哥對2019年的石油價(jià)格，以每桶55美元的價(jià)格，對沖了12.3億美元的看跌期權(quán)。

從交易對手看，高盛是最早、也是最主要的墨西哥政府石油期貨對沖交易的對家，巴克萊、摩根士丹利、德意志銀行、花旗集團(tuán)、匯豐銀行和法國巴黎銀行等金融機(jī)構(gòu)后也參與。最新的對家，除了上述金融機(jī)構(gòu)之外，還發(fā)展到殼牌這樣的石油企業(yè)的貿(mào)易機(jī)構(gòu)。

從品種上看，最早交易的是美國西德克薩斯中質(zhì)原油（WTI），目前改變?yōu)橐阅鞲绲默斞旁蜑橹?，對沖交易包括占總價(jià)格80%至90%的瑪雅原油，以及布倫特原油。

從交易的結(jié)果看，墨西哥政府的表現(xiàn)較為優(yōu)秀，也賺取了一定的利潤。2020年，面對新冠疫情爆發(fā)后國際石油價(jià)格的暴跌，墨西哥政府以13.7億美元的對沖，鎖定了每桶49美元的油價(jià)，保護(hù)了當(dāng)年墨西哥的石油收入，使得政府全年的預(yù)算沒有受到嚴(yán)重的沖擊；2015年，墨西哥對沖交易的利潤高達(dá)64億美元，是贏利最多的一年，2020年贏利35億美元（也有媒體報(bào)道，2022年墨西哥政府石油期貨對沖的贏利為25億美元）。

彭博社根據(jù)墨西哥政府的數(shù)據(jù)估算，在截止2020年的過去20年里，墨西哥政府花了151億美元購買看跌期權(quán)，賺了165億美元。

雖然最早開始于1990年，不過，當(dāng)前墨西哥石油期貨對沖交易活動(dòng)，成型于2005年，此后一直持續(xù)參與對沖交易活動(dòng)。根據(jù)有關(guān)媒體材料的不完全統(tǒng)計(jì)，2017年之后對沖交易的主要信息如下：

2018年，墨西哥政府對沖交易的金額為12.5億美元，鎖定的油價(jià)為每桶46美元。

2019年，墨西哥政府對沖交易的金額為12.3億美元，鎖定的油價(jià)為每桶55美元。

2020年，墨西哥政府對沖的金額為13.7億美元，鎖定的油價(jià)為每桶49美元。

2021年，墨西哥政府對沖的金額為10億美元；2022年，墨西哥政府對沖的金額為25億美元，鎖定的油價(jià)為每桶60至65美元。

據(jù)“墨西哥每日郵報(bào)”2022年10月13日的消息，2022年度的交易是2022年10月中旬開展的，時(shí)間涵蓋到2023年上半年，鎖定的油價(jià)為每桶75美元。

截至本文刊發(fā)的2023年7月27日，未見有媒體報(bào)道，墨西哥政府有關(guān)2023年度石油期貨對沖交易的消息。

為支持石油期貨對沖交易，墨西哥有專門的立法，每年度的預(yù)算中都保有一定的額度，為對沖交易留有空間。據(jù)估算，對沖交易是墨西哥政府財(cái)政收入的主要來源之一，約占墨西哥年度GDP的4%。

本文討論的石油期貨對沖交易，指的是墨西哥政府參與的，由墨西哥財(cái)政部和央行等出面的交易活動(dòng)，墨西哥國家石油公司也開展自己的對沖交易，規(guī)模較小，本文中沒有涉及。

除墨西哥外，從目前能夠獲得的公開資料看，1993年，厄瓜多爾嘗試過石油期貨的對沖交易；2020年前后的三年里，埃及也參與了石油期貨對沖，購買的是看漲的期權(quán)，期間2020年底為保護(hù)2021年的油價(jià)，購買的合約數(shù)量較大。

此外，根據(jù)媒體的報(bào)道，中東部分產(chǎn)油國，如卡塔爾，以及俄羅斯政府可能討論過是否參考此類的交易活動(dòng)，但截至目前，未見真正參與交易的公開信息。

揭開華爾街最大石油交易的秘密歷史

以下，是我們完整翻譯和組織的哈維爾·布拉斯（Javier Blas），為彭博社撰寫的有關(guān)墨西哥參與國際石油市場期貨對沖交易的文章—“揭開華爾街最大石油交易的秘密歷史”（Uncovering the Secret History of Wall Street’s Largest Oil Trade），文章發(fā)表了2017年4月4日，詳細(xì)介紹到這一交易的由來，以及截至2017年初的交易情況。

這些人一如既往地?cái)D在同一間一樓的會(huì)議室里，只是這一次他們決定把一年一度的石油賭注押得比以往任何時(shí)候都更大、更大膽。來自三個(gè)墨西哥政府部門和墨西哥國家石油公司的不到12名代表，正準(zhǔn)備進(jìn)行一場瘋狂的反向交易。如果成功了，利潤將是巨大的。如果他們錯(cuò)了呢？他們會(huì)白花一筆錢的。

大約七個(gè)月前，也就是2008年1月初，石油價(jià)格有史以來第一次接近每桶100美元。到當(dāng)月月底，油價(jià)回落至90美元以下，但隨后在2月初，油價(jià)開始飆升。美國基準(zhǔn)西德克薩斯中質(zhì)原油（WTI）每個(gè)月都創(chuàng)下新高，103.05美元、111.80美元、119.93美元、135.09美元、143.67美元，直到7月初，最終達(dá)到每桶147.27美元。包括中國和巴西在內(nèi)的新興經(jīng)濟(jì)體看似永無止境的需求，在最興奮的交易員中激起了每桶200美元油價(jià)的瘋狂討論。即使是那些看空的人也相當(dāng)?shù)貥酚^，他們認(rèn)為會(huì)出現(xiàn)回調(diào)，但不會(huì)崩盤。

然而，2008年7月22日，就在石油價(jià)格達(dá)到歷史最高點(diǎn)的11天后，這一小群墨西哥人聚集在墨西哥財(cái)政部富麗堂皇的大樓，討論他們截然不同的看法。這座宮殿位于首都巨大的主廣場—憲法廣場上，幾個(gè)世紀(jì)前就建在征服者埃爾南·科特斯家的地方。在主入口周圍的墻上，巨大的迭戈·里維拉壁畫描繪了這個(gè)國家的歷史。

當(dāng)他們被稱為“莊園里的男人”回到辦公桌前時(shí)，他們的任務(wù)是通過與華爾街銀行的交易，鎖定或?qū)_墨西哥的石油收入。幾分鐘之內(nèi)，他們就開始向巴克萊、高盛、摩根士丹利和德意志銀行的石油交易部門發(fā)送信息。他們的指示是，購買“看跌”期權(quán)，即合約賦予他們以預(yù)先確定的未來價(jià)格（每桶66.50美元至87美元）出售石油的權(quán)利。接受訂單的銀行從未見過這么大的石油交易，這些期權(quán)的總價(jià)為15億美元。

從休斯頓到紐約再到倫敦，銀行家們爭分奪秒地完成這筆巨額交易。交易的數(shù)字達(dá)到3.3億桶，足以滿足荷蘭每年的石油進(jìn)口量。當(dāng)時(shí)正在大舉進(jìn)軍大宗商品行業(yè)的巴克萊銀行，購買了2.2億桶原油。高盛緊隨其后，購買了8500萬桶。

押注油價(jià)即將崩盤，是一項(xiàng)大膽的賭注，而這筆交易背后的人，擁有諸如“財(cái)政計(jì)劃總干事”等不起眼頭銜的公務(wù)員們，使其更加引人注目。利潤豐厚的石油行業(yè)，是一個(gè)以慷慨的薪酬而聞名的行業(yè)，這些政府雇員可能是收入最低的。然而，事實(shí)證明，“莊園里的男人”，盡管有時(shí)房間里也有女人們，但他們?nèi)匀贿@樣稱呼自己，在預(yù)測油價(jià)崩盤方面是有先見之明的。

“這是所有銀行每年都在等待的交易。它太大了，可以決定他們一年的成敗?！?/p>

當(dāng)時(shí)，所有人都知道世界正滑向金融危機(jī)，但由于墨西哥與美國有著良好的金融和政治關(guān)系，墨西哥很可能對事態(tài)會(huì)變得多么糟糕有特別的洞察力。更重要的是，作為世界上最大的石油出口國之一，墨西哥通常比對沖基金更了解市場的走向。2008年，這些信息讓在場的人相信，全球石油供應(yīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了全球的需求。

果然，隨著銀行在5個(gè)月的時(shí)間里執(zhí)行這筆交易，油價(jià)在大蕭條以來最嚴(yán)重的金融災(zāi)難中暴跌。2009年的平均油價(jià)低于55美元/桶，遠(yuǎn)低于70美元的期權(quán)均價(jià)。

杰拉爾多·羅德里格斯（Gerardo Rodriguez）表示，這一巨大的主權(quán)石油對沖背后成功的關(guān)鍵，是“迅速、非常迅速”地采取行動(dòng)。當(dāng)時(shí)作為墨西哥財(cái)政和公共信貸部副部長，羅德里格斯是房間里的人之一，他現(xiàn)在是貝萊德股份有限公司（BlackRock Inc.）的董事總經(jīng)理。他說：“在夏天開始的時(shí)候，我們看到金融危機(jī)正在迅速蔓延?！薄氨M管如此，油價(jià)仍然很高。甚至還在攀升。我們告訴自己：‘我們需要保險(xiǎn)，我們需要利用150美元的油價(jià)?！?/p>

2009年12月，參與交易的四家投資銀行將賭注收益匯回墨西哥。追蹤國有國家金融銀行第420127號(hào)賬戶資金的官方記錄顯示，墨西哥賺了：5084873500美元。

石油對沖并不罕見。航空公司這樣做是為了防止價(jià)格上漲，美國頁巖油生產(chǎn)商依靠它們來鎖定收入。但沒有任何交易，能與墨西哥的年度“莊園對沖”相提并論。咨詢公司Energex Partners創(chuàng)始人、摩根士丹利前石油交易全球主管戈蘭·特拉普表示：“墨西哥是最大的年度石油交易?！痹谶^去的10年里，對沖基金的名義價(jià)值總計(jì)達(dá)到1630億美元。大宗商品基金Matilda資本管理的創(chuàng)始人、荷蘭皇家殼牌和嘉能可的前高級(jí)交易員理查德?富勒頓表示：“這是所有銀行每年都在等待的交易?！薄八罅?，可以決定他們一年的成敗。”

盡管這筆交易規(guī)模大、影響大、費(fèi)用高昂，但即使是在能源行業(yè)或華爾街，也很少有人對此了解。令人痛心的是，這個(gè)世界第12大石油生產(chǎn)國及其銀行家將該計(jì)劃保密，以防止其他人，即貿(mào)易公司和對沖基金，搶先處理墨西哥的訂單。墨西哥央行的兩位高級(jí)官員，哈維爾·杜克勞德和杰拉爾多·加西亞，在2012年為國際貨幣基金組織撰寫的一份報(bào)告中寫道：“將其可見性降至最低，極為重要?！?/p>

這是一個(gè)鮮有人知的故事，關(guān)于墨西哥如何早在1990年，就建立起迅速成為世界上最大、最隱蔽的石油交易?！芭聿┦袌觥蓖ㄟ^對數(shù)十位現(xiàn)任和前任政府官員、交易員、經(jīng)紀(jì)人、銀行家和顧問的采訪，以及對數(shù)千頁以前未報(bào)道文件的審查，揭開了“莊園對沖”的秘密歷史，其中一些文件是通過美國和墨西哥的信息自由法規(guī)要求獲得的。盡管一些人同意公開談?wù)撨@筆交易，但也有人要求匿名，因?yàn)樗麄冇懻摰氖且豁?xiàng)機(jī)密的政府項(xiàng)目。

墨西哥的石油對沖具有真正的經(jīng)濟(jì)意義。直到最近，該國約三分之一的收入依賴石油，這使其面臨著繁榮和蕭條價(jià)格周期的危險(xiǎn)。根據(jù)現(xiàn)任和前任政府官員的說法，對沖的主要目的不是增加國家的金庫，而是保護(hù)聯(lián)邦預(yù)算免受油價(jià)波動(dòng)的影響。

更為重要的是，關(guān)注墨西哥的國際貨幣基金組織駐華盛頓高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家法比安·巴倫西亞表示，這是一項(xiàng)財(cái)政上負(fù)責(zé)任的舉措，可以降低國家的借貸成本。他說：“對沖意味著，墨西哥的主權(quán)債務(wù)減少了約30個(gè)基點(diǎn)。”1998年至2009年，擔(dān)任墨西哥央行行長的吉列爾莫·奧爾蒂斯說，對沖就像購買保險(xiǎn)，“你購買它是希望自己不需要它?！?/p>

就墨西哥而言，它在石油交易方面展現(xiàn)了華爾街式的魔力，它通常通過對沖來賺錢，有時(shí)會(huì)賺很多錢，比如2008-2009年。2001年至2017年，墨西哥盈利24億美元，其對沖基金獲得141億美元的收益，并向銀行和經(jīng)紀(jì)人支付117億美元的費(fèi)用。（銀行還有一個(gè)額外的動(dòng)機(jī)：他們可以通過創(chuàng)建自己的交易來賺錢，這些交易與對沖本身相關(guān)但獨(dú)立。）

到目前為止，墨西哥已經(jīng)設(shè)法規(guī)避了這種規(guī)模交易所固有的一些明顯的風(fēng)險(xiǎn)。世界銀行高級(jí)官員喬治·理查森，在談到大規(guī)模對沖時(shí)說：“如果你錯(cuò)了，這是一個(gè)嚴(yán)重的政治問題?！薄爸Ц侗ＹM(fèi)而不是建一家新醫(yī)院，值得嗎？”

如果說最近的結(jié)果有什么不同的話，那就是墨西哥政府看起來特別好。該國2015年的收入為64億美元，2016年為27億美元，2017年的結(jié)果仍未揭曉。去年夏天，墨西哥以每桶38美元的底價(jià)，買入了略高于10億美元的看跌期權(quán)。如果油價(jià)保持在目前的水平，徘徊在每桶50美元左右，“莊園里的男人”就賺不到錢，但如果平均價(jià)格降至每桶38美元以下，他們就會(huì)開始賺錢。我們要到12月才能知道結(jié)果。

1990年，在薩達(dá)姆?侯賽因入侵科威特并使石油資源豐富的中東陷入危機(jī)之后，墨西哥首次對石油進(jìn)行了對沖。不久，聯(lián)合國就對伊拉克和科威特的原油實(shí)施禁運(yùn)，市場上減少了約10%的全球原油供應(yīng)。油價(jià)從當(dāng)年6月每桶15.06美元的低點(diǎn)，飆升至10月的41.15美元。

墨西哥財(cái)政部從這些快速上漲的價(jià)格中獲益，但卡洛斯·薩利納斯·德戈塔里政府也意識(shí)到，隨著美國經(jīng)濟(jì)降溫和布什總統(tǒng)準(zhǔn)備戰(zhàn)爭，這種繁榮不會(huì)持續(xù)下去。據(jù)墨西哥現(xiàn)任石油部副部長阿爾多·弗洛雷斯·基羅加說：“使用這種金融工具的想法起源于20世紀(jì)80年代，當(dāng)時(shí)墨西哥正在尋求穩(wěn)定其財(cái)政狀況。”特別是，墨西哥政府未能預(yù)料到1985年至1986年的石油危機(jī)，當(dāng)時(shí)沙特阿拉伯的石油大量涌入市場，油價(jià)暴跌。到1990年，華盛頓可以通過動(dòng)用美國的戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備，來給油價(jià)踩剎車的可能性越來越大。

為了確保墨西哥不會(huì)再次受到無法控制的力量的影響，薩利納斯政府決定押注油價(jià)下跌，并聘請了高盛。高盛傳奇的內(nèi)部大宗商品部門杰潤公司（J. Aron & Co.，也有稱J·阿朗公司）的能源交易主管、后起之星斯蒂芬·塞姆利茨（Stephen Semlitz）和高盛聯(lián)席董事長，后來成為美國財(cái)政部長的羅伯特·愛德華·魯賓（Robert Edward Rubin），在幫助墨西哥在1991年前幾個(gè)月將油價(jià)鎖定在每桶17美元的過程中發(fā)揮了重要作用。這筆交易奏效了:當(dāng)年，墨西哥基準(zhǔn)的瑪雅原油價(jià)格跌至每桶9.75美元的低點(diǎn)。盡管在海灣戰(zhàn)爭中的對沖方面取得了一定的成功，但由于油價(jià)保持相對的穩(wěn)定，此后多年里墨西哥沒有再這樣做。

然而，在20世紀(jì)90年代末，當(dāng)亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)削弱石油需求時(shí)，墨西哥再次措手不及，當(dāng)時(shí)歐佩克成員國正大規(guī)模地提高產(chǎn)量，試圖獲得更多的市場份額。結(jié)果，油價(jià)暴跌。1998年12月，墨西哥以每桶5.68美元的低價(jià)，向美國一家煉油廠出售原油。墨西哥不是石油輸出國組織的成員國，它沒有預(yù)料到這場危機(jī)，也沒有采取對沖措施。用商人們的話來說，這個(gè)國家一絲不掛！

這段經(jīng)歷，給墨西哥一代政府官員留下了創(chuàng)傷，他們決定再也不能讓自己暴露在這樣的環(huán)境中?，F(xiàn)代墨西哥的石油對沖，就這樣開始了。21世紀(jì)初，立法者通過了一項(xiàng)法律，允許有足夠的預(yù)算靈活性，來適應(yīng)這些交易。2001年，墨西哥試探性地展示了一下自己，在看跌期權(quán)上只花了2.173億美元，與后來每年大約10億美元的支出相比，這只是一個(gè)零頭。2003年和2004年，隨著油價(jià)的上漲，墨西哥根本沒有選擇對沖。(墨西哥政府拒絕就本文置評(píng)。)

據(jù)幾位知情官員透露，該戰(zhàn)略于2005年成形。自那以后，墨西哥每年都進(jìn)行套期保值，沒有中斷。后來成為墨西哥央行行長的奧古斯汀·卡斯滕斯（Agustín Carstens），在2009年以51億美元巨額支出進(jìn)行對沖時(shí)，擔(dān)任墨西哥的財(cái)政部長。一些墨西哥的政府官員，還將每年的石油對沖稱之為“奧古斯蒂亞尼對沖”（the Agustínian hedge）。

21世紀(jì)初，已經(jīng)被稱為“華爾街煉油廠”的高盛和摩根士丹利，繼續(xù)向石油領(lǐng)域擴(kuò)張。了解這些交易的銀行家表示，“莊園對沖”成為他們業(yè)務(wù)中特別重要的一部分。對十年前促成的交易，高盛保持著特別嚴(yán)格的控制。根據(jù)墨西哥政府的文件，就在2010年，高盛處理了該交易中的56.5%。

在高額費(fèi)用和參與這樣一筆聲望很高交易的誘惑下，其他銀行，諸如巴克萊銀行、德意志銀行、摩根大通，也開始涉足其中。根據(jù)政府文件，墨西哥此后進(jìn)一步擴(kuò)大了網(wǎng)絡(luò)，招募了花旗集團(tuán)、匯豐銀行和法國巴黎銀行等機(jī)構(gòu)。在2017年的交易中，墨西哥首次達(dá)成了銀行業(yè)以外的交易，聘請了荷蘭皇家殼牌公司的交易部門。

在最近的年度對沖中，墨西哥使用了四到六個(gè)交易對手。參與該交易的現(xiàn)任和前任銀行家表示，每家銀行每年的利潤為3000萬至8000萬美元。“墨西哥對沖交易，是銀行石油業(yè)務(wù)中極為重要的一部分”，跟蹤投資公司的分析公司聯(lián)合發(fā)展有限公司（Coalition Development Ltd.）研究主管喬治·庫茲涅佐夫表示。在過去十年中，墨西哥平均每年花費(fèi)10億美元進(jìn)行對沖，但隨著越來越多的機(jī)構(gòu)加入其中，銀行在這一豐厚蛋糕上的份額越來越小。

據(jù)知情人士透露，對一些銀行家來說，這筆交易的整體盈利能力掩蓋了一次性巨額虧損的危險(xiǎn)。庫茲涅佐夫表示：“多年來，對沖交易在銀行中的聲譽(yù)好壞參半?！薄澳憧赡軙?huì)有很大的損失?！闭募@示，一些過去或現(xiàn)在都是石油市場活躍參與者的銀行，從未接觸過墨西哥的交易，包括法國興業(yè)銀行、瑞銀和瑞士信貸，摩根士丹利曾多次決定不參與。（報(bào)道中提到的所有銀行均拒絕置評(píng)。）

此外，美國在全球金融危機(jī)后實(shí)施的法規(guī)也帶來了復(fù)雜性。在2008年之前，銀行將對沖風(fēng)險(xiǎn)保留在內(nèi)部數(shù)周甚至數(shù)月，慢慢地將其轉(zhuǎn)移給其他客戶，而無需進(jìn)入更廣泛的石油期貨市場。例如，墨西哥政府以外的一位客戶表示，一家尋求價(jià)格上漲保護(hù)的航空公司，可能會(huì)與“莊園對沖”的對家做對手。

2008年之后，游戲規(guī)則開始改變。沃爾克法則（Volcker Rule），就是一個(gè)例子，該規(guī)則禁止銀行進(jìn)行某些投機(jī)性的投資，該規(guī)定于2015年7月生效。它對風(fēng)險(xiǎn)的限制，迫使銀行迅速將對沖交易從賬面上清除。銀行這樣做的一種方法，是在期貨市場進(jìn)行對沖：它們可能自己進(jìn)行對沖的另一邊，實(shí)際上是出售石油和成品油混合的期貨。

墨西哥政府非常擔(dān)心沃爾克法則，因此，在2012年10月派遣了一個(gè)官員小組到華盛頓游說美國財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)和其他機(jī)構(gòu)?！芭聿┦袌觥笨吹降囊环菽鞲鐖?bào)告辯稱，實(shí)際上，銀行需要能夠更長時(shí)間地承受風(fēng)險(xiǎn)，“墨西哥油價(jià)對沖計(jì)劃的規(guī)模和特點(diǎn)，要求掉期交易商在較長時(shí)間內(nèi)承擔(dān)重大的大宗商品風(fēng)險(xiǎn)，以向市場提供流動(dòng)性?！?/p>

對銀行來說，對沖風(fēng)險(xiǎn)的能力至關(guān)重要。考慮到風(fēng)險(xiǎn)敞口，如果對沖執(zhí)行不力，市場對銀行不利，銀行可能會(huì)面臨損失，這可能會(huì)侵蝕他們的大部分年度利潤。以2009年為例：墨西哥在那一年賺了51億美元，但在油價(jià)暴跌的高峰期，按市值計(jì)算的對沖價(jià)值（相當(dāng)于銀行最終可能向墨西哥財(cái)政部支付的金額）是巨大的，根據(jù)墨西哥央行經(jīng)濟(jì)學(xué)家杜克勞德和加西亞的報(bào)告：“接近100億美元”。他們寫道：“對沖計(jì)劃的執(zhí)行具有挑戰(zhàn)性，因此，必須特別注意選擇交易對手方?！?/p>

雖然這種情況并不經(jīng)常發(fā)生，但銀行家們表示，2009年的付款，突顯了如果銀行自己的對沖措施效果不佳，對銀行潛在影響的規(guī)模。當(dāng)年，巴克萊銀行向墨西哥支付了約31億美元，相當(dāng)于其稅前調(diào)整利潤的三分之一以上；高盛，13億美元；德意志銀行4.05億美元，摩根士丹利1.28億美元。

直到2009年，墨西哥政府都沒有披露任何關(guān)于“莊園對沖”的信息。從那以后，它的做法是盡可能少地披露。銀行呢?他們從不公開承認(rèn)自己參與了此類交易。不過，盡管墨西哥政府努力隱瞞其巨額的對沖交易，但從立法機(jī)構(gòu)年度審計(jì)厚厚的報(bào)告中，還是可以了解到這筆交易如何運(yùn)作的詳細(xì)歷史。這份長達(dá)數(shù)千頁的報(bào)告，揭示了墨西哥目前的做法，是購買所謂的“亞洲式”看跌期權(quán)，這使得該國可以對沖平均價(jià)格，而不是像“美式”期權(quán)那樣對沖合約到期時(shí)的價(jià)格。

雖然墨西哥政府每年都進(jìn)行對沖，但它不會(huì)在同一時(shí)間進(jìn)入市場。根據(jù)審計(jì)報(bào)告，墨西哥最早在5月開始購買期權(quán)，最晚在8月開始購買。早些年，墨西哥鎖定了西德克薩斯中質(zhì)原油（WTI）的價(jià)格，但這引起了麻煩，因?yàn)閃TI與墨西哥主要原油出口等級(jí)瑪雅原油的價(jià)格關(guān)系不斷變化。如今，為了避免不同基準(zhǔn)的價(jià)格變化，對沖包括通常占總價(jià)格80%至90%的瑪雅原油，以及作為世界油價(jià)基準(zhǔn)的布倫特原油的組合。

審計(jì)報(bào)告，證實(shí)了墨西哥在石油市場上精明交易的聲譽(yù)，以及保持交易沉默的強(qiáng)烈愿望，沒有哪一年能像2007年那樣表現(xiàn)出這些特征，2007年是墨西哥獲得51億美元利潤大交易的前一年?！扒f園里的男人”，從2007年初開始，在6月18日的一周內(nèi)對沖了500萬桶石油。隨著油價(jià)未能下跌，墨西哥慢慢站穩(wěn)了腳跟，在接下來的三周內(nèi)售出了1.85億桶石油。7月下旬，隨著價(jià)格的快速上漲，墨西哥全力以赴，一周內(nèi)售出了1億桶石油。拋售浪潮導(dǎo)致價(jià)格暴跌10%，墨西哥立即從市場上消失，沉寂了三個(gè)星期。這些“莊園里的男人”直到8月底才回來，因?yàn)閮r(jià)格再次上漲，很快在10天內(nèi)又賣出了8500萬桶。當(dāng)年，墨西哥共售出4.35億桶石油，成交68筆。高盛處理了這些訂單的大部分，總計(jì)2.5億桶。

審計(jì)還披露了石油交易商長期以來一直懷疑的事情：墨西哥不只是在夏季交易，它至少在冬天出現(xiàn)過一次。2013年夏天，墨西哥像往常一樣買入看跌期權(quán)，確保了每桶81美元的價(jià)格。但與往常不同的是，該國在2014年1月和2月重新進(jìn)入市場，以每桶85美元的價(jià)格重組了協(xié)議。

墨西哥官員辯稱，每年12月1日至11月30日的對沖不會(huì)影響價(jià)格。然而，正在或曾經(jīng)參與該交易的銀行家，以及密切關(guān)注該交易的石油交易員表示，墨西哥的對沖實(shí)際上擾亂了市場。當(dāng)墨西哥銀行家出售期貨以保護(hù)自己時(shí)，這種情況肯定會(huì)發(fā)生，這給油價(jià)帶來了下行的壓力。僅僅因?yàn)樗囊?guī)模，這種對沖交易就是市場謠言、閑聊和波動(dòng)的源泉，特別是當(dāng)墨西哥對沖和市場價(jià)格下跌的時(shí)候，就像2008年和2014年一樣。

盡管墨西哥取得了成功，但沒有其他石油生產(chǎn)國效仿墨西哥，采取類似的大規(guī)模對沖行動(dòng)。據(jù)知情人士透露，包括卡塔爾和俄羅斯在內(nèi)的幾個(gè)國家，曾差點(diǎn)通過摩根士丹利和高盛實(shí)施一項(xiàng)大型對沖計(jì)劃，但它們在最后一刻放棄了。

對于中東的大型石油生產(chǎn)商來說，對沖似乎是他們最想避免的頭痛問題。由于人口較少，收入巨大，他們反而自我保險(xiǎn)，積累石油美元儲(chǔ)備，并在繁榮時(shí)期通過向龐大的主權(quán)財(cái)富基金注資來儲(chǔ)蓄。例如，自2014年底以來，沙特阿拉伯已從其外匯儲(chǔ)備中，使用了約2000億美元來度過一段低油價(jià)的時(shí)期。

較貧窮的產(chǎn)油國沒有這種奢侈，這時(shí)石油對沖可能看起來很有吸引力。作為歐佩克最小的成員國，厄瓜多爾是一個(gè)石油對沖出錯(cuò)如何引發(fā)政治風(fēng)暴的研究案例。1993年初，基多決定通過一系列相對復(fù)雜的交易來鎖定油價(jià)，其中包括與高盛旗下的杰潤公司共同策劃的看跌期權(quán)和掉期交易。

厄瓜多爾獲得了當(dāng)年全年每桶14.88美元的最低價(jià)，向高盛支付了1200萬美元的費(fèi)用。但是，如果價(jià)格上漲，這筆交易將使該國面臨支付更多費(fèi)用的風(fēng)險(xiǎn)。令政府吃驚的是，油價(jià)確實(shí)朝著這個(gè)方向上漲，平均每桶15.85美元。結(jié)果，厄瓜多爾不僅損失了1200萬美元的看跌期權(quán)，而且還不得不為掉期向高盛額外支付600萬美元。

根據(jù)國際貨幣基金組織對該交易的審查，總統(tǒng)西斯托·阿方索·杜蘭-巴連·科多韋斯的政治反對派，抨擊“國家的巨大損失”，厄瓜多爾立法者任命了一個(gè)特別委員會(huì)來調(diào)查涉及該對沖交易幾名官員的腐敗指控（調(diào)查小組的結(jié)論是沒有不當(dāng)行為）。厄瓜多爾的錯(cuò)誤，很可能是將對沖視為一種賭注，而不是一種保險(xiǎn)政策。

墨西哥的對沖從未引發(fā)任何真正后果的政治反彈，但這并不意味著這種樂趣可以永遠(yuǎn)持續(xù)下去。石油不再像過去那樣，是墨西哥成敗攸關(guān)的收入來源。去年，它只占政府總收入的17%。盡管國內(nèi)需求在攀升，但石油產(chǎn)量仍在下降，從而減少了石油凈出口，也因此減少了對沖交易的規(guī)模。

在對沖交易的鼎盛時(shí)期，墨西哥賣出了逾4.5億桶的遠(yuǎn)期石油，今年的銷量只有2.5億桶。盡管一年一度的大賭注，給這個(gè)擁有1.22億人口的國家?guī)砹朔€(wěn)定的預(yù)算，但太陽可能正在落山，不管落得多么緩慢，落在對沖和啟動(dòng)對沖的“莊園里的男人”們的身上。

作為拉丁美洲石油和能源行業(yè)形勢系列文章的第9篇，不同于過往嚴(yán)肅的學(xué)術(shù)類文章，本文是一篇趣味性和知識(shí)性的文章，在介紹墨西哥石油行業(yè)的概況之后，重點(diǎn)介紹了墨西哥政府參與的國際石油市場期貨對沖交易活動(dòng)的情況。政府出面，直接下場，參與國際石油市場的期貨交易，也即人們通常所稱的“賭博”，墨西哥政府是當(dāng)今世界上最大的一家。我們認(rèn)為，作為一個(gè)擁有豐富石油資源的主權(quán)國家政府，冒如此巨大的市場風(fēng)險(xiǎn)去賺這么點(diǎn)蠅頭小利，還不如沉下心來，痛下決心，徹底開展國內(nèi)能源和石油行業(yè)的改革，激發(fā)市場活力，盡快扭轉(zhuǎn)石油產(chǎn)量不斷下跌的勢頭，努力提高石油產(chǎn)量，增加石油收入，造福自己的國民，這才是政府應(yīng)該做的工作！

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